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万科对标的这家公司,居然这么牛!
作者:沁辞

2021年国内物企在资本市场经历过山车。估值顶峰时,有的物企甚至达到100倍市盈率。至2021年底,上市物业企业PE倍数腰斩和去年相比下降53%。

估值是反映企业价值的重要指标,维持高估值是快速发展中的物企最想做的事之一。而国内物业行业处于快速发展初期,估值有虚高的成分,因此,找到一家拥有持续高估值能力的企业,去校准自身价值,才能够让自己走得更远。

早在2014年,万科物业就把北美物企业FirstService(以下简称FSV) 作为全球学习标杆。而最近,万物云内部又提到了FSV,这次提到的重点,是其拆分高丽国际上市之后,持续获得资本市场青睐,稳定维持高估值,如今PE估值64倍。

美国物业行业发展已经十分成熟,其估值逻辑也比较成熟,FSV能够持续获得高估值,说明其核心价值经过实践检验,通过对标学习,有助于物企站在未来视角提升核心竞争力。

美国物企的估值逻辑

港股给与物业板块高估值的主要原因,是我国城镇化率仍有较大提升空间。2021年我国城镇化率为64.72%,美国目前的城镇化率为83%。在这个背景下,之前获得高估值的物企主要分为两类,一类是规模大的,另一类是在增值服务或者商业服务、城市服务等细分领域深耕的。

美国城镇化水平已经达到较高水平,每年新增住房量小,早已进入存量市场,物业管理行业发展成熟,波动较小,增长相对稳定。

这个背景下,商业模式是否成熟、增值服务增速和财务状况成为评估物企成长性和价值性的重要方面。

1、商业模式成熟,盈利能力稳定

良好、成熟的商业模式代表企业已经建立了核心竞争力,可以通过创造价值、传递价值来持续获取利润,代表稳定的盈利能力,能够持续发展。

而商业模式的成熟需要时间的积累,目前我国物企在增值服务领域进行了各种探索,但尚未形成成熟的、可复制的模式。资本市场此前给与的高估值,是基于对行业的看好,当企业竞争加速,不同企业之间的成长能力逐渐清晰,就会逐渐呈现估值分化加剧的局面。

2、增值服务高增速,增长性强

物业行业能够长期发展的关键是单位面积NOI的提升。而单位面积NOI提升意味着最大降低成本和提升“收租”能力。

住宅物业板块服务分为基础住宅服务和增值服务,基础住宅服务的盈利天花板较低,而且美国房地产已进入存量市场,单纯依靠在管面积的扩张提升基础住宅服务来维持企业高增长不太现实,因此增值服务的高增长是评估企业成长性的重要指标,也是国际物管龙头的共性。

3、健康的财务状况

当企业进入成熟阶段,对内组织体系完整高效,对外市场竞争力形成,具有一定的市场占有率,这时候企业的抗风险能力增强,面临各种不确定的可能性降低,企业市场份额、销售利润、净现金流量均趋于稳定,现金流成为企业价值考量的重要标准。

强大的现金流不仅能够为企业扩张提供资金支持,而且能够提高股息,增加股东分红,是获得高估值的重要因素。

在这三个标准之下,FSV显然做得不错。

FSV如何维持高估值?

自2015年上市以来,FSV估值相对稳定在40-50倍PE之间,目前估值64倍PE,以服务为核心竞争力构建成熟商业模式,以收并购为驱动促进增值服务高增长,以良好财务状况保障高分红,真正做到了持续满足资本市场期待。

1、服务力为核心竞争力,基础服务固本,增值服务增利,构建成熟商业模式。

FSV在瞬息万变的市场中跑出了一条久经考验的商业模式。以基础服务固本,基础服务可以产生可预测的稳定持续的营收,再通过规模优势和具有差异化优势的增值服务来获得新业务,增值服务的优化不仅可以增利,而且反过来增加客户粘性,提升物业费,巩固基础服务。这种成熟、体系化的经营模式使公司在超长周期中稳定取得稳定优秀的成绩。

图源:开源证券

2015 年至 2020 年,公司营业收入由 12.6 亿美元增长至 27.7 亿美元,2021 年前三季度营收为 23.92 亿美元,相较于上年同期的19.97亿美元增长 20%。

其实国内一些优秀的物企也是这样的模式,但FSV构筑的核心竞争力就是卓越的客户服务能力。

物业管理本来就是比较琐碎的事情,所以核心就是要把每个细节做好。比如FSV建立了7X24小时呼叫服务中心,随时满足客户需求;引进先进的NPS系统,对客户满意度持续追踪调查,及时反馈,帮助公司随时对于用户服务质量进行改进和修正。通过引流系统,借助老客户引流新客户。与此同时,FSV还在不断丰富服务内容。

FSV深知员工的专业度和敬业度是服务质量的关键,为此,FSV Residential建立了FirstService Residential University,为团队成员提供的最先进的教育和发展计划,除了专业的物业管理课程外,FirstService Residential University 还提供广泛的专业技能培训课程,包括:
  • 有效的时间管理
  • 了解财务报表
  • 技术/软件培训
  • 领导力培训
  • 客户服务技巧
  • 沟通技巧
  • 逻辑问题解决
  • 集体决策

管理层培训方面,FSV针对各级管理人员的特点来定制课程。除此之外,FSV根据行业趋势不断调整课程内容,保证员工接收到的培训是高质量的。

这样的培训培养了极具专业度和敬业精神的员工,保证居民享受到高质量的服务。而这种高质量的服务不仅带来的很强的客户粘性,合同留度高达90%,同时有助于销售增长,公司60%的新业务是通过客户之间的推荐获得,而口碑营销比广告营销手段更容易带来客户,进一步扩大了品牌影响力。

2、收并购+流量运营,维持增值服务高增速

美国住宅销售结构以存量房为主,使得房屋修缮、清洁等服务存在巨大的刚性市场。FirstServiceBrands板块围绕房子,提供住宅粉刷、保险修复、房屋检查评估、地板设计、消防安全等方面的服务,业务增速一直保持较高水平,而且是FSV增长的主要驱动力。

2015-2020年五年营收复合增长率为40.7% 。除2018年的同比增长率较低之外,其他年份营业收入年度增长率均较高。板块营收占比由2015年的19.5%提高到2020年的49%。在盈利能力上来,增值服务板块的盈利能力也更胜一筹。

增值业务高增长的重要抓手,短期是收并购,长期是流量运营。

从2016年开始,FirstServiceBrands板块收购力度加大,其中,2018年FSV共12个收购项目,9个属于品牌板块项目,2019年21个收购项目,12个属于品牌板块,2020年个收购项目,4个属于品牌板块。

在收购策略上,业务方面以产业链收购为重要策略,且收购的公司都是产业链上的知名品牌公司。在区域选择上,注重使全美范围内的业务链条打通,这样使收购业务与原有业务产生最大化的协同效应,促进高效稳定增长。

长期来看,增值业务板块增长依靠流量运营。对物企来说,盘活流量进行变现尤为重要。2020 年,FirstService Brands 部门实现营收约 14 亿美元,其中90%来自其自营业务,10%来自特许经营权收入。公司搭建平台之后,通过特许经营加盟的方式,能够选择更多优质品牌,为客户提供更多服务,还可以从特许经营商处获得分成,而特许经营商可以受益于平台流量,获得更多曝光和销量。特许经营模式降低了扩张风险,大大提升了增长的安全性。

3、强大的现金流,给股东带来丰厚回报

住宅管理平台和品牌服务平台两条业务线都拥有良好的财务状况,能够产生大量自由现金流,2020年公司营运现金流达到 2.93 亿美元。健康的财务能力支撑内生增长和行业整合并购,更重要的是,公司连续六年提高股东分红,且每年的提高幅度都在 10%以上,自2016 年来累计提高红利超过65%。

FSV如何在不断扩张的背景下保持强大的财务状况?

首先,经常性收入占比高。由于物业“坐地收租”的模式,加上前文提到FSV成熟的商业模式,可以获得稳定的可预测的固定收入。

其次,运营效率高,资本支出少。目前FSV的 S/TA 比率为 1.39,这意味着该公司每 1 美元资产获得 1.39 美元的销售额,远高于0.2的行业平均水平,资产运营效率更高。

第三,保守的资产负债表,债务结构合理。2015-2020 年公司净债务/调整的 EBITDA 比率基本维持在 1.5-2.0 之间,EBITDA 对净债务有足够的保障能力,公司偿债能力较强。

FSV表现出的稳定性、成长性、较高的市场占有率、品牌美誉度和股东回报率等深受长线投资者的喜爱,长久以来确实经过了市场的考验,从而能够持续获得资本市场的高估值。

千呼万唤始上市的万物云,曾在股东大会上表达了对过高估值的警惕,郁亮认为万物云选择在行业估值明显回落时上市是合适的,在一个更理性的资本市场中,才能给真正优秀的企业一个适当的定价。而在更理性的资本市场中成为一个高估值企业,是当下物企需要迎头赶上的事。

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