「房子是租来的，但生活不是。」这句温情的长租公寓广告，一度吸引了不少刚从校园踏入社会的年轻人。

95后北漂小欣就是带着这样的想法，准备入住蛋壳公寓的。可是，万万没想到，「中午刚在蛋壳交了2万的年付租金，晚上就被房东赶出了大门，拿着行李在24小时KFC坐了一晚。」

像小欣这样，交了一年租金却被房东赶出家门，在零下2℃的北京无家可归的人，不在少数。胡景晖当年的预言（“长租公寓一旦爆仓，比P2P爆雷更厉害。”）变成了可怕的现实。

事实上，在此次蛋壳危机传出之前，已经有近百家长租公寓运营商暴雷，只不过每家的规模远比蛋壳小；蛋壳也不是第一次传出危机，但这一次比以往任何一次都严重，数十万蛋壳租客随时可能“无家可归”。

作为一家行业第二大的巨无霸，走到这一步，蛋壳、租客、房东、资本都是输家。回过头来看，蛋壳有今天的局面几乎是必然的。

01

互联网基因

决定了其会选择一路狂奔

Michael Moritz做记者时，采访过很多伟大的企业；做风险投资时，又投过很多成功的企业，他说：“一个公司的基因早在它最初的18个月就被决定了，如果DNA是对的，它就是一块金子；如果不对，那基本就玩完了。”

企业基因说，最早由美国管理大师、密西根大学商学院教授Noel Tichy提出，他把企业比喻为一种活的非自然生物体，与生物一样有自己的遗传基因。

对企业来说，基因就是习惯的路径。比如，阿里和腾讯是很牛的公司，但也有很多业务是他们做不好的。

一家民企的基因，来自创始团队。蛋壳公寓，是一家有着浓厚互联网基因的公司。

蛋壳的创始人高靖，毕业于北京交通大学计算机科学与技术专业。大学还没毕业，他就进入分类信息网站百姓网。只用了5年的时间，高靖就从一名基层员工做到北京分公司负责人！

离开百姓网之后，其先后在在百度、好买网、糯米网这些互联网企业工作，主攻数据商业智能方向。

2015年，高靖拿着糯米网老领导沈博阳的150万元VC和自己的100万元创业金，创办了蛋壳。

当时，高靖跟入伙的崔岩等三个朋友约定，准备好一年不开工资。可见，想要干出一番成绩的高靖做好了破釜沉舟的打算（其曾经表示“如果35岁之前干不出一番成绩，我就废了”）。

那时候，距离李克强总理在2014年夏季达沃斯论坛上提出“大众创业、万众创新”，已经过去了几个月。移动互联网、O2O等新概念层出不穷，全国掀起一股创业的热潮。BAT的大牛只要有创业的意愿，马上就会有风投砸钱。

为啥？因为互联网行业是赢家通吃，老二汤都很难喝到，必须要烧钱，直到烧到临界点。当时糯米网和美团鏖战正酣。从糯米出来的高靖，自然更懂得抢占第一的重要性。

2015年2月，高靖亲自收入了一套100平米的房子，简单装修后出租，获得租金差，“二房东”的模式被验证成功后，蛋壳便开启快速复制、扩张的道路。蛋壳在房源上不仅有年度目标、季度目标，还有月度目标。

这是典型的互联打法——作为一家创业公司，当你做的事情变成风口时，就必须要拼命高速发展，甚至短期内牺牲投资人的利益，亏钱也要追求发展速度。

这种打法，让后起之秀蛋壳快速崛起——数据显示，2015年底，蛋壳公寓仅拥有2434间公寓，而截至2019年末，其拥有公寓数量达到43.83万间，增长约180倍，增速位居行业第一！

彼时，蛋壳的攻势，让很多财大气粗的开发商都倒吸了一口凉气，因为当时很多开发商也在涉足长租公寓，这些创业公司这么凶猛，还怎么玩？

02

滥用租金贷

通过期限错配获取投资收益

将长租生意变成了金融游戏

负债率畸高

互联网的打法帮蛋壳实现了规模的高速增长，市占率快速跃居行业第二，但副作用也很明显——亏损。

因为自2015年住建部发文，鼓励加快培育和发展住房租赁市场，特别是当年12月中央经济工作会议首次提出“建立租购并举的住房制度”之后，众多玩家纷纷进入这个市场。要想快速抢占房源，必然就要付出更大的代价。

到2018年，这种争夺到了白热化的程度。我爱我家研究院发布的《北京房屋租赁2018年年报显示》，在各大长租公寓品牌争抢激烈的北京，全年普通租赁月租金环比上涨幅度达到19.7%至5251元/套，以年计算，平均每套房房租上涨一万多。

正是在那一年，胡景晖炮轰“以蛋壳公寓为代表的长租公寓运营商，为扩大规模，以高于市场正常价格的20%到40%争抢房源，人为抬高收房价格……”

亏损的确是问题，但很多互联网企业早期都亏损，比如阿里、京东在盈利前也长期亏损。

跟蛋壳同一时期创业的众多O2O公司，天天堵在地铁口送早餐，也亏损。但他们的钱来自投资机构，亏了，对社会的影响不大。

▲来源：Tech星球

从2015年的天使轮到去年的D轮，蛋壳也融了很多钱，但如此疯狂的扩张，要高价争夺房源，房源拿到之后还要投入资金进行装修和运营，融的这点钱远远不够。

于是，蛋壳瞄上了租客们的口袋。

传统的房屋租赁，不管有没有中介，最终都是租客直接付钱给房东，通常是押二付一。

因为对资金极度饥渴，不少像蛋壳这样的“二房东”希望租客一次性支付一年的租金——租客与长租公寓签订房屋租赁合同，长租公寓运营商与金融机构合作，引导租客办理贷款一次性预付一年房租及押金，长租公寓运营商向房东月或按季支付租金，租客每月偿还金融机构贷款。

▲租金贷模式

这就是租金贷。

这两年，随着长租公寓频频爆雷，租金贷被各种口诛笔伐。其实，租金贷本身不存在什么问题。因为这种模式，解决了租客——特别是刚大学毕业进入社会的租客，一口气拿不出大笔预付金的痛点。

租客通过租金贷，一次支付押金和1年的租金，可以获得比按月支付更大的优惠，长租公寓运营商一次拿到一年的租金，可以更好地支撑自身的发展。

问题在于，租金贷缺乏监管，被长租公寓运营商滥用了。部分运营商甚至刻意诱导租客办理租金贷。

蛋壳，就是将租金贷用到极致的公寓运营商之一。

招股说明书显示，蛋壳公寓上市前夕的2019年第三季度，其67.9％的租客都使用了租金贷，该比例最高时超9成。具体数据方面，2017年至2019年第三季度，蛋壳公寓直接从租客处获得的预付款为1.1亿、2.8亿和7.9亿元，但是从金融机构获得的租金预付款却高达9.4亿、21.3亿和31.6亿元。

从金融机构获得的大量租金预付款，支撑着蛋壳继续高速扩张，但扩张越快，亏损越多（因为高价拿房后，需要快速装修，将房子租出去，即便低于拿房价格，也要快速出房，空置亏损更多），亏损越多，就越要继续加快扩张的步伐，获得更多的租金预付款。

籍此，蛋壳公寓相当于开拓了一笔有利息的资金流。

截至今年一季度，蛋壳公寓的资产负债率高达97%！

这比高杠杆的开发商还危险，因为开发商负债率高，好歹还有土地或者房屋（成品或者在建工程），而“二房东”拥有的房屋出租权并不稳固，一旦房东没有按期收到租金，就会强行驱赶租客。

不过，那时候，无论是像蛋壳这样的长租公寓运营商还是资本，都认为租金会长期保持上涨趋势，而且涨幅比每年给房东的涨幅要大，而且住房租赁需求巨大，一旦拥有足够高的市占率还能够掌握定价权，可以消化高杠杆。

03

疫情只是压死它的最后一根稻草

没有疫情也会出问题

无疑，今年的疫情对很多行业造成了冲击。因此，有人认为，如果没有疫情的话，蛋壳很可能不会出现今天这样的局面。

其实，不管有没有疫情，蛋壳今天这样的局面都是不可避免的，不过早晚的问题，疫情只是加速了这一进程……

并不是因为二房东模式不行，事实上，二房东模式，早在十几二十年前就很多了。即便今年受到疫情的冲击，依然有不少二房东活得还不错。最近，明源君走访了深圳一些城中村，不少中小“二房东”还正在扩大规模。

所以，二房东没问题，赚取租金差价没问题，有问题的是恰恰是运营商没有回归租金差的本质，试图依靠资本的力量快速规模化。

对此，有人一针见血地指出：

“当下，诸如蛋壳公寓的长租公寓不是通过二房东赚差价的方式赚钱，而是通过‘非法集资’建立资金池，本质上是期限错配的方式用于投资获益、扩大规模占领市场或者作为准备跑路的资金也不是没有可能。”

这种模式是十分敏感而脆弱的，因为任何一个环节出问题——租金降低、出租率降低……都会加速杠杆的破裂。

恰好，疫情让二者同时出现了。

新冠疫情导致复工延迟，租房的需求减少，空置率飙升。通常来说，即便是拿房成本比较合理，集中式公寓的出租率也要在95%以上，分散式长租公寓要在90%以上，才能勉强保证盈亏平衡。

而蛋壳之前大规模扩张，必然拿了不少高价房。本来正常市场状况下，为了加快出房速度，不可避免会有“高收低租”的现象。今年，一方面租房需求减少；另一方面租房客群的支付能力也减弱了，蛋壳的亏损幅度必然扩大。

数据上看，2017年、2018年、2019年蛋壳公寓的亏损分别为2.72亿元、13.7亿元、34.47亿元，今年一季度的亏损则达到12.34亿元！

早在今年6月，高靖被带走调查时，就有投资者指出：8个多亿的非限制性现金，第二季度就会烧光（截至今年3月31日，蛋壳公寓持有现金为42.26亿元，但其中大部分是限制性现金），第三季度就得开始烧用户押金了，最多也就挺到今年底。

受疫情影响，今年的亏损幅度更大一些，但即便没有疫情，按照平均每个月烧3个亿（按2019年的平均数算）的速度算，资金还是会烧完，无非是慢一点，明年的某个时点，蛋壳还是会出问题。

因此，蛋壳公寓于今年初选择赴美上市，不是为了筹集资金、扩大企业发展，而是为了保命。

小结

两年前，时任我爱我家副总裁的胡景晖，因为蛋壳等长租公寓运营商，火速辞职。期间还夹杂着“竞争对手董事长施压”以及反转的剧情，十分魔幻。

一个在公司干了十几年，位居副总裁的员工，仅仅因为炮轰了一下竞争对手，就被逼离职，怎么看都非常魔幻。

两年后的今天，答案变得明晰起来：胡景晖在炮轰竞争对手的同时，其实也批评了我爱我家自己，因为我爱我家旗下的“相寓”体量也很大。胡景晖炮轰的当天，北京住建委等多个部门就集中约谈了相寓、蛋壳公寓等主要企业负责人。

前几天，市场传出我爱我家会收购蛋壳，蛋壳的股价闻声大涨，绯闻主角我爱我家也跟着大涨。但被否认之后，二者都开始下跌。很显然，积弊已久的问题，不可能在顷刻之间就会得到解决。（作者：明源地产研究院  凌峰）